专注木箱包装领域二十年

全球重型产品智能循环包装服务商

　　目前，中国市场上应用最广泛的是纸质包装和塑料包装产品，其次是金属包装和玻璃包装。据调查数据统计显示，纸包装、塑料包装、金属包装和玻璃包装合计实现营业收入9433.74亿元，纸和纸板制造占整个包装主营业务收入的39.66%，其次分别为金属包装、塑料包装和玻璃包装，分别占比31.51%、19.99%和8.85%。

　　中国包装行业细分市场营销占比

　　一、格局

　　中顺洁柔，晨光文具，劲嘉股份）具备较强ToC定价能力，在通胀预期抬升与上游成本回落期，利润有望持续超预期，且品类延展空间提供高估值基础（卫生巾，办公文具，新型烟草）。纸包装需求端受贸易摩擦影响较大，利润端受益于上游原材料成本回落，景气修复仍需等待。

　　1、 文具

　　高端产品空间增长空间较大，品牌化、高端化推动传统文具客单价不断提升。近年来，文具消费逐渐呈现品牌化、时尚化、个性化和高端化的趋势。与海外市场相比，国内公司利润率与海外龙头公司仍有提升空间，以按动式中性笔为例，从零售价来看，百乐公司在日本市场的定价为200日元，约为12.7元人民币，无印良品定价为8元/支，而晨光文具的定价约为2.4元。随着消费习惯的改变，以及龙头企业对高端产品的积极布局，未来国内企业有望扭转目前中高端市场由海外品牌所主导的现状，打开自身增长空间。对标百乐，国内文具企业中，如晨光文具，在产品策略有着与百乐相似的发展策略，同时在研发领域投入、费用管控上更是有较大提升空间。虽科力普业务毛利率较低，晨光整体毛利率较难提升至百乐相近水平，但随着未来公司精品文创业务持续推进，研发能力提升产品附加值，凭借晨光长期打造的品牌与渠道优势，有望推动毛利率持续上行，从而支撑公司业绩稳定增长。

　　我国零售文具主力价格区间与海外对比（元/支）

　　以美国市场作为参考，国内办公文具集采行业集中度提升空间较大。传统办公文具采购涉及耗材（如笔、笔记本等），办公设备（如打印机等），办用技术产品（电脑等），办公服务（复印服务等）及其他用品等。美国办公文具行业发展先于中国，出现了史泰博、欧迪、OfficeMax等龙头企业，因此选取美国办公文具行业作为参考对象。考虑到2014年以后欧迪与OfficeMax合并、史泰博欲与欧迪合并最后终止协议等众多因素，在观察行业集中度变化时选取的时间区间为2009-2013年。在这5年期间，美国办公文具三大巨头——史泰博、欧迪和OfficeMax占据的市场份额从68%升至77%，其中史泰博以35%的市占率保持相对优势。对比来看，参考美国企业集中度趋势，国内办公文具市场中的头部企业（科力普、得力、齐心等）市占率较低，可以预计，在市场稳定增长的前提下，龙头企业凭借自身出彩的服务能力，过硬的产品力，以及高效的仓储配送能力，有望推动未来中国办公文具行业集中度进一步提升。

　　2、 生活用纸

　　生活用纸行业的逐渐成熟为龙头企业提供发展空间，同时推动产品多元化研发进程。1988年至1992年期间，我国生活用纸中卫生纸占比95%以上，而随着居民消费水平的提高和对更高生活质量的追求，生活用纸消费的主要产品结构发生了巨大的变化，餐巾纸、手帕纸、面巾纸的比重均有所提升。到2017年，卫生纸比重降低至53.7%，面巾纸比重大幅提高，占比28.2%，生活用纸品类的丰富性和均衡性均大幅提升，市场对企业的研发能力提出了更高的要求。

　　2009-2020年中国生活用纸市场规模及预测

　　高毛利产品收入占比提升，助力业绩持续提升。中顺洁柔产品定位中高端、差异化，具有齐全的产品梯队。Face、Lotion、自然木系列为公司主打产品，有较高毛利率，2018年销售收入占比达到60%以上。较高毛利率的中高端产品线收入占比不断提升，有望实现业绩大幅提升。

　　自2015年起公司产品全面升级，持续研发投入增强公司竞争壁垒。2018年研发费用为1.08亿元，同比增加30.01%。2018年7月23日公司推出“新棉初白”棉花柔巾，面向母婴及女性消费者市场。2019年2月，中顺洁柔公告宣布完成工商变更，经营范围新增卫生用品、化妆品、无纺布制品、日用百货，试水化妆品领域。公司在京东618期间独家全球首发旗下卫生巾新品朵蕾蜜，公司新品有望借助原有渠道和品牌知名度，快速推向市场，带来新的利润增长点。

　　2018年中顺洁柔研发费用提升30.01

　　恒安国际：从卫生巾单一品类拓展至卫生巾、纸尿裤、生活用纸三大个人卫生产品的布局。并通过收并购方式完成向化妆品、食品等领域外延拓展：1996年推出“安儿乐”婴儿人纸尿裤业务；1997年进军生活用纸行业，在湖南常德投资设立“恒安纸业”；1998年在香港联交所上市；2002年收购吉安丽人堂日化公司，生产经营化妆及洗涤用品，开启第四条产品线；2008年2.6亿港元收购亲亲食品51%权益（2016年拆分）。与此同时公司治理由粗放式家族管理向现代化管理制度演变，支持企业进一步发展。

　　金佰利：产品创新及品类扩张助力公司发展。20世纪70年代起，金佰利公司不断剥离业绩不佳的铜版纸业务，转向产品研发及新品扩张，1968年推出Kimbies纸尿裤，开始进入婴幼儿纸尿裤市场，随后1975年上市WYPALL擦拭系列、1978年上市Huggies纸尿裤、1980年推出Depend成人纸尿裤品牌等，产品拓展不断提升公司竞争力。

　　木浆价格回落利好中顺洁柔。生活用纸成本中木浆原料占比50%-60%，浆价下跌扩大毛利空间，且4月增值税降低+4月通胀提升，终端定价能力强、行业格局较好的必选消费品品类有望获得超额利润。行业延展性强、空间大，对比海外消费升级趋势明显，公司产品结构持续升级，估值有望提升。预计2019-2021年主营业务收入68.41、81.78、97.39亿元，归母净利润5.63、6.99、8.55亿元。

　　3、烟标

　　烟草去库存初步完成，行业重新进入补库存阶段，包装需求恢复向上。烟草产量对应烟标需求量。1）2013-2015年由于卷烟增产等因素导致市场供过于求，烟草工商业库存（尤其是工业库存）一度累积攀升，2016年烟草销量大幅下滑，高库存问题凸显，行业进入去库存阶段，烟标需求受到抑制，烟标企业的业绩增速有所减缓。2）根据烟草专卖局数据，截止2018年9月，卷烟工商业库存降至415.45万箱，大致回到2014年合理水平。

　　全国卷烟工商业库存变化（万箱）

　　下游烟草产品结构变化，中高端、创新产品占比提升。2016年，烟草销量下滑中，经典款销量增长动力略显不足。以高端卷烟“中华”品牌为例，“中华”香烟2016年销量134.97万箱，同比减少18.46万箱，下滑约12%。主要原因是新品大量发布、提税顺价过程中，经典品牌的配套维护措施不到位。2017年，烟草公司前期发布的新品逐步取得成效，同时创新产品贡献增量。配合去库存的阶段性成果，产品结构优化转变推动了2017-2018年烟草行业销量的回暖。

　　新品推出力度加强：根据中国烟草总公司披露的数据，自2012年至2017年7月，烟草行业供给上市615款新品。其中，2016、2017年分别上市171个、148个新品，相比于2012-2015的年均新品上市数实现翻番。2）新品中高端化：根据中国烟草总公司披露的数据，2012年至2017年7月，上市新品多集中在中一类、普一类、二类等价区，数量分别是155、126、140个。此外，超一类价区新品（每条零售价近千元）数量达到72个。1）我国烟草销量结构中，一类、二类烟占比不断提升。截止2018年9月，一、二类烟占比25%、17%，而2013年9月一、二类烟占比仅有18%、9%。2）烟草每箱销售单价也在不断提升，2013年箱均2.5万元左右逐年提升至3万元以上。

　　我国烟草销量结构

　　4、 纸包装

　　贸易格局变化背景下，包装下游需求受到一定负面影响。1）运输包装：以瓦楞纸箱、木板箱为代表的运输包装，主要承载运输途中的保护作用。出口下滑，直接会导致国内运输包装需求的下滑。从行业竞争格局的角度看，瓦楞纸箱的集中度仍有巨大的提升空间，龙头企业存在大幅机会，但是，在近期国际摩擦升级后，需求总量的受损预计将在Q3、Q4有体现。2）展示包装：裕同科技的消费电子类订单不少来自于全球大客户，尽管公司大部分出口为保税区转口业务，不直接受加征关税的影响。但是下游客户销售低迷、成本上行等问题，推动上游供应商订单及利润收到一定影响。而劲嘉股份等面向国内需求的公司，在贸易格局背景下未收到直接冲击。

　　中国贸易出口金额（累计值）

　　成本处于低位利润弹性的逻辑依然成立，预计各纸包装公司盈利能力会有同比提升。各类纸品纸价有所下滑，其中白卡纸下滑幅度较为显著。目前国内白卡纸出厂均价5100元/吨左右，远低于去年年初6700元/吨的高价，上游成本下降不会快速全部传导到下游定价，包装类公司有望享受到其中一部分的利润价值。

　　箱板纸、瓦楞纸价格变化

　　二、发展趋势

　　以“长三角”、“珠三角”、“环渤海”为重点区域的包装产业格局在相当一个时期内将不会很快改变，仍将与区域经济同步发展。但随着西部地区的大开发和东北老工业基地的振兴，包装行业发展整体不平衡的状况将会有明显的改变。这对“三大板块”的优秀包装企业来说是一次扩张和发展的机遇。

　　向整体性、系统性方向发展传统意义上的系统包装方案如买包材送机器等，随着市场的成熟，不能提供完整解决方案的供应商由于不能系统性降低包装成本，在客户方面的议价能力将会被削弱，包装企业需要整体性、系统性的包装方法。

　　随着国内外发展环境变化和整个经济素质性、结构性矛盾叠加的影响，我国包装行业将进入一个关键发展时期，即黄金发展期到问题多发期阶段。长期存在的产能过剩、过度依赖能源资源消耗、自主创新能力弱、企业竞争能力不强、产业规模与经济效益不相称等结构性和素质性等缺陷将会越发明显，这将导致近几年区域性的产业结构调整不可避免。结构调整是个大浪淘沙的过程，也是优化、重组的过程，也是优势企业腾飞的时机。

　　随着《推进快递业绿色包装工作的实施方案》出台，在电商、快递、外卖等行业率先限制一系列不可降解塑料包装使用的相关实施方案，并且督促地方特别是城市加大落实的力度。对包装业来说，贯彻绿色理念，就是要落实好“十三五”规划中“坚决反对过度包装”的总体要求以及包装产业转型发展指导意见中实现“传统生产向绿色生产转变”的具体目标，“绿色、低碳、环保”将是未来包装行业发展的主轴。

　　预测到2023年，中国包装行业的销售收入将突破2万亿元，达到20916.28亿元，利润总额达到1334.77亿元。

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